风险积聚，牛市将到尽头

    经历近十年奔腾式上涨之后，中国房地产市场的泡沫是显而易见的，房地产积聚的风险不断上升，长期以来支撑房地产价格上涨的基础不复存在，房地产十年牛市已到尽头。

    （一）保障房建设将成为长期政策

    2010年中国各类保障性住房和棚户区改造住房开工590万套、基本建成370万套；2011年保障性住房建设目标提高至1000万套，“十二五”规划将城镇保障性安居工程建设目标设定为3600万套，保障房供给将逐步超过商品房。这符合1998年启动房改时相关政策设定的基调。

    当前大规模保障房建设主要还是偿还过去十多年来的历史欠账，保障房建设并非权宜之计，将成为一项长期政策。

    但是考虑到中国过去十多年来房地产商、投机客很可能囤积了大量空置房源，在政策调控下若房地产市场陷入低迷，未来地方政府很可能以收购空置房源来满足保障房之需。若房地产市场实现软着陆，则实际新建保障房数量可能低于规划和市场预期。

   （二）低利率时代不再，屯地、捂房成本显著上升

    过去十年长期低利率的市场环境是推动房地产市场投机炒作、囤地、捂房、推升房价的主要动因。

    随着中国经济过去十多年来的快速增长，一方面农村大量剩余劳动力被吸纳，劳动力成本近年来大幅上升，劳动力成本的刚性上涨推升物价水平；另一方面，中国经济过度依赖投资的弊端日益显现，作为全球第二大经济体，中国日渐庞大的投资规模拉动了全球大宗商品价格持续上扬，在经历全球金融危机的短暂冲击后，目前全球主要大宗商品的价格已纷纷突破或逼近危机前的高点。只要中国经济高度依赖投资的发展方式不改，高通胀将难以从根本上得到遏制。未来相当长时期内，中国将进入一个高利率时代。为了抑制通胀，货币政策也将在较长时期处于紧缩状态。过去十年间长期低利率的市场环境将不复存在。

    与此同时，随着房地产泡沫的日渐显现，银行业对房地产贷款的发放也更加审慎；房地产贷款风险上升，银行在贷款利率上必然要求相应的风险溢价：目前无论是房地产开发贷款还是居民多套房按揭贷款的利率都较基准利率较大幅度上浮，尤其是房地产开发贷款利率更是大幅上浮。在房地产市场实现软着陆之前，房地产贷款利率上浮的趋势难以改变。

    高利率的市场环境将会显著提高房地产屯地、捂房的成本，当房地产价格年涨幅低于贷款利率时，囤积居奇将成为亏本的买卖，房产商面临艰难的去库存进程，高利率也会抑制房地产市场投资客的炒作热情。

   （三） 地方政府回天乏力,房市调控高压态势难改

    作为房地产牛市的最大受益者，地方政府有强烈的推升房地产泡沫的冲动。然而，随着房地产泡沫的日益膨胀，其风险也显著增加。就地方政府而言，只要全国楼市平稳，一城一市房价泡沫吹大并不足忧虑，然而，当所有的地方政府都如此思维并付诸实施时，将引发系统性风险。因此，围绕房地产调控，地方政府与中央政府的博弈仍将持续。

    未来房地产市场大趋势上有两种可能，其一：维持房市调控高压态势，楼市降温、实现软着陆，另一情形：放松调控乃至政策逆转，2009年重现，楼市自由膨胀、泡沫飞扬，直至突然破灭。对中央政府而言，显然不愿意看到后一种情形。

    当前，地方政府虽有强烈的放松调控的冲动，但考虑到房地产过热对经济运行的诸多负面效应，在楼市软着陆之前，房地产调控的高压态势基调难改。地方政府试图在房地产市场继续吹泡沫的努力恐无力回天。

   （四）城市化进程过半，人口老龄化，新增住房需求将下滑

    2010年中国城镇人口占总人口的比例为49.95%，这一数据是按户籍统计的，实际上，经过改革开放近三十年来的发展，农村剩余劳动力已经完成了向城市的转移，继2005年东莞出现民工荒以来，农民工招工难已经成为普遍现象。目前中国城市化进程已经过半，农村人口大规模集中向城市转移的过程已经成为过去时。

    另一方面，根据2009年人口普查数据，中国35-39岁人口、40-44岁人口占总人口的比例分别为9.1%和9.64%，而20-24岁、25-29岁人口占总人口的比例分别为7.52%和6.48%，0-4岁人口、5-9岁人口占总人口的比例分别仅为5.16%、5.41%。显示中国人口老龄化的趋势日益明显。

    城市化进程过半，人口老龄化加速，长期来看，新增住房需求将呈下滑之势，而近年来的房地产牛市使年轻白领、甚至在校生提前进入房地产市场，也透支了所谓的刚性需求。

    （五）土地财政不可持续、房产税推广是大势所趋

    中国住宅用地使用权年限一般为70年。70年使用权的转让收入，地方政府一年花光，作为地方政府性基金收入的主要来源，其本身不具有可持续性。随着一些大城市可供开发的土地资源的不断减少，土地财政本身面临危机。从这个意义上来说，房地产税的推出，与其说是房地产市场调控的需要，倒不如说是为地方政府开辟可持续的税收资源之所需，未来若干年内，房产税的推广将成为大势所趋。但从另一方面来说，也可遏制地方政府热衷于投资拉动经济的热情，减少地方政府对土地财政的过度依赖。房产税的推广将会进一步提高投资客的持有成本，抑制过度投资需求。

    综合上述分析，过去十年来支撑中国房地产价格上涨的基础已不复存在，房地产市场将面临艰难的去库存进程，楼市冬天迫近。未来楼市经历三至五年的温和下跌后，有望实现软着陆。

    中国财经评论员 陈绍霞 为英国《金融时报》中文网撰稿