叶檀

复旦大学历史系博士，中央电视台财经频道特约评论员。学术研究方向为政治史与经济史。《每日经济新闻》首席评论员，《交易时间》财经评论员，华南理工大学客座教授。有“经济女侠”之称。著有《中国房地产战争》、《拿什么拯救中国经济》等。

2014年被视为全面深化经济体制改革元年，这一年将迎来全方位转型和改革，经济结构调整，财富大迁移大洗牌。经济转型的过程会比较缓慢而痛苦。制度改革的阵痛，伴随着新兴市场债务风险和中国内部货币去杠杆，中国的影子银行、股市、房地产市场等资本货币市场将受到冲击。在改革元年，中国经济将面临怎样的挑战与机遇？应采取什么改革措施，来维持经济健康稳步发展的态势？

经济隐性负债率高

经济发展的最大悲剧是什么？是污染了之后还不赚钱，环境污染了产品还卖不出去。

珠三角、长三角一年进口“洋垃圾”百万吨。根据美国国际贸易委员会的数据，自2000年至2011年，中国从美国进口的垃圾废品交易额从最初的7.4亿美元飙升到115.4亿美元，2011年占中国从美国进口贸易总额的11.1%，仅次于农作物、电脑和电子产品、化学品和运输设备。

洋垃圾进口拆解之后成为原材料，利润高昂所以屡禁不绝。我国在上世纪八九十年代资本回报率很高，清华大学白重恩教授持续计算，结果是，调整价格之后的税后投资回报率，1993年高达15.67%，在2000～2008年还曾稳定在8%～10%，2012年降低到2.7%的新低水平。那时候污染有高收益，环境、疾病的隐性负债我们还看不到，人们有一种精神头，虽然穿着中山装照样觉得自己的未来很有盼头。可是现在呢，做实业不赚钱，资本回报率只有3%不到，融资成本起码在10%以上，温州民间借贷平台起码在15%以上，实业还有什么做头。所以现在很多人不做实业了，中国提前进入了资本时代，从数据一看就知道了，炒房过去的年化收益率在大城市起码15%以上，炒房赚钱，做实业辛苦，傻瓜才做呢。

实业下来了，隐性负债也就水落石出了。审计署审计的地方债务率截至2013年6月底，貌似不高，还可以接受，一旦土地收入下降，类似于温州这样的城市就有破产风险。水、土壤、空气高度污染，有些地方癌症发病率很高。我刚刚从一个煤炭城市回来，那个地方空气比黑乎乎更差，看着是黄澄澄的，弥漫着一股一氧化碳的封闭煤球炉的味道，一下飞机就可以闻到。我说你们这里人怎么能适应，他说没有关系，我们这里人的命很硬啊！我第二天起来发现我也闻不到了，人的适应能力是非常强的，可潜在的风险没有办法适应。

很多地方官方说，我们这里穷，发展不能超前，污染了之后才可以赚钱。以前长三角、珠三角等地区，因为融入了全球的经济链条，国内经济发展快，污染了之后是能够赚钱，但现在山东河北等地的钢铁企业，一落地就陷入产能过剩泥潭，污染了之后一分钱都赚不到，大量投资的资产价值为零，企业负债大幅上升，才导致高利贷横行寅吃卯粮。去年一吨钢收益是0 .84元，也就是你顺利卖出去一吨钢，刚好够买一个鸡蛋，恭喜你，你赢利了！

三来一补产业出口前景不妙，东莞腾笼换鸟才如此艰难。欧洲不带你玩了，尤其是美国搞的T PP、T T IP，都未见中国身影。后WT O时代如果不能融入自贸体系，中国的出口就会出现危机，为出口准备的产能大量过剩。这就是现在最大的危机。

企业负债率高的实质是资本回报率下降，资本回报率低的背面就是负债率高。长三角农村地区以前小作坊生产，前店后厂，前面开店，后面弄两条生产线，假设生产线价值200万元，一年利润20%，还是挺赚钱的，能够五年左右还清银行贷款。可产品过剩的时候，这200万元的资产有可能一文不值，可银行的200万元贷款一分不少，还得付利息，所以现在的负债率特别高，企业资产负债表恶化了。

政府像企业一样到处投资导致负债率高，地方政府官员像董事长、总经理，企业的负债率也特别高。截至去年底，中国私人部门(居民和私人企业)债务与国内生产总值(G D P)的比例为131%。尽管远低于美国的200%左右，但远高于发展中国家的平均水准，这个数字已经非常高了，因为发展中国家的正常水平约为50%。这就是高利贷盛行的土壤。

警惕实体经济破产

最近的热点新闻是人民币汇率逆转，从长期温和上涨转而下跌，跌势迅猛，即期汇率一周兑美元下跌1.7%，做人民币汇率结构性产品的机构纷纷爆仓。

外管局解释人民币汇率下跌是市场行为，可能吧。但今年以来热钱有流入迹象，这是危险信号。流出去的都是长期财富生成的钱，流进来的都是热钱，这是期限错配，同时央行必须要回收货币，否则人民币发行扩大，又是泡沫。2014年1月银行结售汇顺差4475亿元人民币，其中银行代客结售汇顺差4658亿元，自身结售汇逆差183亿元，创一年新高。

央行一稳健，风雨飘摇的股票市场在低迷行情中剧幅振荡。央行解释，货币松紧与股票无关，去年没有回收货币，股票照样下跌，该跌还是跌，跟我们没有关系。紧接着外管局说，最近人民币汇率下跌，跟我们一点关系也没有，是市场行为。最后16家上市银行，除了两家之外，联合出来喊话说没有收紧房贷。

为什么这些银行要这么说呢？

因为中国资产价格不能大幅下跌，那要出大事的，首先各城市会处于破产的境地，比如涉煤城市、涉矿城市，今年大家做信托要小心，涉煤涉矿信托以后包括涉房信托，都有相当大的风险存在，当然涉房信托的风险会稍微延后一些。所以，如果房价大幅下挫，中国政府企业与银行的资产负债表将崩溃。

经济质量好转，关键是效率上升。目前资本收益率下降说明效率下降，其中最重要的是制度效率极低。

以义乌为例，一天发送的物流30万单，去年7月的数据，每天从义乌发往世界各地的B2C包裹超过10万单。一份来自市商务局的数据显示，截至2012年12月底，全市外贸B2C卖家超11.2万家，交易额实现翻番增长。但目前的制度不支撑快速电商通关，2012年4月，大批网上代购商户痛苦不堪，相关电商平台上的“全球购”交易量已锐减1/3，更多小型平台已停止服务。跨境购物物流转运公司也备受煎熬，它们的单量有的跌去1/3，有的已裁员2/3。《万国邮联公约》规定，进境邮递物品是指外国(地区)邮企使用联盟规定单式并交由中国邮政在中国地区投递的物品。跨境转运公司并非邮政公司，海关新政关闭这一通路的理由正在于此。所有境外快递企业使用E M S清关派送的包裹，不得按进境邮递物品办理清关手续。只有使用对方国家邮企经邮政网络承揽的，按万国邮联规定单式并交由中国邮政在中国投递的包裹才可使用。跨境电商的通道、税收都不通畅，极大地影响了义乌等地电子外贸的发展。

制度性低效对实体经济是雪上加霜，最近跑路的一位浙江永康的女企业家，是做进出口贸易的。进出口贸易其实就是开一些信用证，来来回回地倒腾，这些人不再做实业，实际上是在进行金融套利，玩不下去了一跑了之。

中国最敏感的资金是做房地产资金，从李嘉诚到杨国强都在全球布局，成为国际企业。2013年在中国在海外投资商业地产，每年以百分之一百多的速率在增长，今年还会增长。中国人全球买地、买农场、买葡萄庄园，这是一个资金全球布局的状态。李嘉诚不必说，比如碧桂园最近在澳大利亚买了一块地，万科、万达、万通、联想都在走国际化之路。本身未可指责，如果是因为信心低迷成为资金永久出游，就非常糟糕，一个经济体如果没有长期资金和信心预期的话，那么所有的投资产品价格迟早会下挫，也就是说买什么就跌什么，买黄金就黄金跌，买房地产就房地产跌，喝一口凉水还塞牙。

房地产具有特殊意义

很多人都说为什么你叶檀说中国房地产市场不会下跌，我说的是总体振荡，增速微跌，但不会大规模崩溃。房地产市场不撑不行，因为实体被掏空暂时必须撑着，等经济好转新的支柱产业上来再说。

中国房地产市场具有特殊的意义，在国内，每一个城市都有新区，发改委调研省会城市平均有4个以上新区。我看到的情况是每一个新区都比老城区大，所有的新区都在建房子。中国地方债务之所以没有崩盘，亏了去年的4万亿土地收入，所以房地产和地方财政、和G D P密切相关，房地产是地方政府最大宗的套现资产，也是G D P的重要来源。

审计署公布的数据，截至2013年6月底，直接承诺用土地来偿还地方政府负债的权重为37%，如果是间接的金融抵押换取银行贷款信托融资，几乎90%抵押品与房地产有直接间接关系。我们所说的家庭资产配置包括买黄金、买股票、换美元、购置房地产等。在中国的家庭资产配置里，房地产配置最高的是北京，83.8%；其次是上海，76.5%，一线城市如果房价下跌，中产收入以上阶层将会破产，消费能力更低。

这两年经济状况不大好，但多数人还在消费，没有觉得日子很难过。企业情况不好，但城市家庭资产这两年平均增长了19.6%，财富还在增值，这就很奇怪了，为什么经济不好财富还在增值呢，因为这两年家庭房产的价值平均上升了26.8%，你什么都没有干，就只有两套房子，做着梦就可以笑醒了，因为房子又涨价了。

总体来说，大家记住一点，以现在这么大的风险程度，以那么高的资产配置，以那么多的货币，房地产要下跌的话，这就意味着要么有另外一个泡沫起来，要么就是中国经济趴在地上动弹不得。政府应该不会允许这样的情况发生，任何一个明智的人都知道不会这样，所以银行才会全体辟谣。

判断房地产不会崩盘，不说明我有什么利益牵扯其中，世界上没有铁嘴，说涨就涨、说跌就跌吗？市场有市场的规律，不是我们可以说了算的。

资产配置整合很有必要

接下来这几年有些人会破产、有些城市会破产，新兴行业会起来，不破不立，新的经济模式正在兴起。

这两年会看到金融市场冰火两重天：一方面资金无处可去，不知道配置到什么地方；另一方面企业非常缺钱，这个时候对于大多数人来说进行资产配置很有必要。

一些高收益投资产品会率先倒下，尤其是与高利贷相关的，绝不能碰。大家不希望成为到处维权的苦主，就不要贪婪。

无论是创业还是股票，都反映出新兴行业的热点。多数创业者都融入到互联网之中，互联网一个月之内就可以颠覆一个行业，如出租车行业，如互联网理财。当然现在又要被重新颠覆，因为传统行业开始揭竿反击了。从理论来说，互联网行业可以在最短的时间内颠覆传统行业，从股票板块指数看，新兴的小公司依然会受到追捧。

跟上新兴行业的脉动，家庭分散配置金融资产，房产最高不要超过50%，其他分别是股票、美元等，进行对冲，可以在经济振荡中维持基本有尊严的生活。